Формирование мощной суверенной финансовой системы на основе пенсионной системы

В последнее время вроде бы сложился консенсус в отношении того, что отсутствие мощной финансовой системы не дает российской экономике развиваться. Если наша финансовая система не сможет предоставлять долгосрочное и недорогое финансирование, невозможно будет более или менее массовое создание новых средних несырьевых компаний, способных осуществить прорыв и стать лидерами в своих сегментах. А значит, Россия так и останется сырьевой страной. Фактически отсутствие мощной финансовой системы представляет угрозу национальной безопасности страны.
Власти уже несколько лет декларируют создание мощной финансовой системы одной из главных целей экономической политики. Но что под этим подразумевается?
На фондовом рынке фактически предлагаемые меры направлены на облегчение работы международных инвесторов в России и одновременное административное ограничение доступа российских компаний-эмитентов на зарубежные рынки капитала. То есть целью властей является перенос финансовых операций в Россию. При этом источники капитала всё равно в основном будут зарубежными. Будет ли эта система действительно «нашей»? Иностранные инвесторы просто купят или учредят местные компании, но все важные решения будут приниматься за рубежом.
В банковской системе ставка сделана на укрупнение банков и их капитализацию. Параллельно идет процесс роста доли государственных и иностранных банков и снижение доли частных российских банков. Процесс естественный, даже без влияния кризисных разорений – частным российским банкам практически неоткуда пополнять капитал, кроме прибыли.
Таким образом, при реализации стратегии финансовая система действительно может расшириться и стать более адекватной размерам экономики. Но при этом главными действующими лицами станут иностранные инвесторы и государство. К чему это приведет? Государство уже показало, что интересуется практически исключительно действующими крупнейшими предприятиями. Финансирование малого и среднего бизнеса – не его задача (и в нормальных условиях, при адекватной финансовой системе я бы с этим согласился). Для иностранцев российские дочки будут всегда не на первом месте, это инструмент, которым можно пожертвовать или выкинуть при исчерпании его полезности. К тому же иностранцы не будут финансировать создание конкурентов самим себе (хотя бы потому, что крупные западные компании как клиент для них важнее создающейся новой российской компании – здесь всё объяснимо даже без конспирологии). Они скорее будут помогать западным компаниям продвигаться на российский рынок.
Следовательно, даже выполнив предлагаемую властями концепцию, мы не получим финансовой системы, способной финансировать создание новых конкурентоспособных компаний в несырьевых отраслях, а значит, цель не будет достигнута.
Насколько я понимаю, несмотря на достигнутый консенсус о необходимости мощной финансовой системы, власти и экспертное сообщество просто не видят возможности ее наполнения внутренними (российскими) средствами. Лишь в последнее время ЦБ стал капитализировать банки, но это касается, опять же, прежде всего госбанков и процесс этот достаточно ограниченный.
Между тем, на мой взгляд, в России есть огромный незадействованный источник инвестиций – пенсионная система. И решить задачу создания мощной финансовой системы, основанной на внутренних ресурсах, можно, включив пенсионные накопления в инвестиционные процессы. Причем включать надо не только нынешнюю накопительную часть пенсии (6-14%), а все пенсионные отчисления.

Пенсионная система: проблема роста налогообложения
По данным Росстата на 2006 г., отношение средней по стране пенсии к средней начисленной зарплате составляло 25,6%. По данным, озвученным некоторыми политиками в прессе, в 2008 г. это соотношение составляло около 23%. Принято решение об увеличении ЕСН с 2010 г. до 34% (из которых на пенсии пойдут 26%). При этом заявлена цель доведения размера пенсий до 40% от начисленной зарплаты к 2020 г. Это цель достойная, такой уровень пенсий международно признан минимально необходимым для нормальной жизни пенсионеров. Но возникает два вопроса: о возможности сохранения достигнутых параметров пенсионного обеспечения после 2020 г. и о дополнительной налоговой нагрузке на бизнес в связи с повышением ставки ЕСН.
Пенсионная реформа, начатая в 2002 г., предполагала частичный переход к накопительной системе и только для людей, родившихся после 1967 г., т.е. первые пенсионеры, которым пенсия будет выплачиваться по новой системе, появятся в 2022 г. Согласно предложениям о реформировании ЕСН, озвученным в 2008 г., пенсионные отчисления будут увеличены с 20% до 26%. При этом на накопительную часть пенсии по прежнему будет направляться лишь 6%, а оставшиеся 20% - на текущие выплаты.
Несмотря на увеличение размера страховых выплат, мы по-прежнему сохраняем принцип солидарности поколений (за нынешних пенсионеров платят ныне работающие), а значит, никуда не денемся от демографии. Через 8 лет, судя по численности населения разных возрастов (данные Росстата), количество выходящих на пенсию будет в полтора раза превышать количество лиц, вступающих в трудовую деятельность. В обозримой перспективе 20-30 лет динамика этого соотношения будет представлять собой затухающий маятник - если конечно наши семьи не решат радикально изменить свое поведение и рожать по 3 ребенка. В результате нынешнее соотношение работающих и пенсионеров (1,75) будет ухудшаться.
По сути, все изменения, вводимые с 2010 г. сводятся к увеличению страховых выплат без качественных изменений. Смогут ли они обеспечить сбалансированность системы?
Видимо, да. Если взять среднюю зарплату равную Х, то фонд оплаты труда на среднего сотрудника будет составлять Х/(1-ЕСН). При ЕСН = 26% ФОТ = 1,35Х, при ЕСН = 34% ФОТ = 1,515Х. Соответственно, отчисления на выплаты сегодняшним пенсионерам в первом случае (20% из 26% для лиц до 1967 г.р. и 14% из 26 для тех, кто моложе, в среднем 17%) составят 0,23Х, во втором (26% и 20% из 34%, в среднем 23%) – 0,35Х. После выхода на пенсию лиц до 1967 г.р. это соотношение составит 30%. То есть для поддержания коэффициента замещения на уровне 40%, соотношение работающих и пенсионеров должно быть не ниже 1,33 (на самом деле чуть больше, с учетом административных расходов пенсионного фонда). Думаю, такое соотношение нам всё-таки не грозит, и система будет достаточно устойчивой.
Но при этом повышение страховых выплат очень сильно ударит по бизнесу и, скорее всего, по работающим гражданам. В условиях кризиса, и даже на начальной стадии выхода из него, компании, естественно, будут стараться не повышать фонд оплаты труда, бремя дополнительных выплат в значительной мере будет перенесена на наемных работников. То есть, скорее всего, будут снижаться зарплаты.
Но, опять же, нивелировать отрицательное влияние повышения соцналога на бизнес может включение пенсионных накоплений в инвестиционные процессы, что расширит кредитование и запустит новую волну роста, ориентированного на внутренний рынок и инвестиции.

Как перейти к новой системе и сколько это стоит?
Сейчас в инвестиционных процессах участвуют только средства, направляемые на накопительную часть пенсии. Бюджет Пенсионного Фонда на 2009 г. по доходам составляет 3 217 млрд. руб. (из них на накопительную часть пенсии – 359 млрд.), по расходам – 2 911 млрд. руб.
Бюджет составлен исходя из ставки ЕСН 26%, пенсионных отчислений – 20%. При этом эффективная ставка ЕСН по данным Минфина в 2009 году составит 20,2% (соответственно, эффективная ставка пенсионных отчислений – 15,5%). Согласно планируемым изменениям, ставки страховых выплат с 2011 г. составят 34%, при этом не будет регрессивной шкалы (на зарплату до 420 тыс. руб. – 34%, выше – 0%). Соответственно, пенсионные отчисления должны увеличиться примерно в 1,5 раза.
Сейчас бюджет Пенсионного Фонда не сильно дефицитен, с повышением пенсионных отчислений он станет резко профицитным. Это позволит перейти к полному включению пенсионных накоплений в инвестиционные процессы.
Как это сделать?
В общем случае возраст выхода на пенсию для женщин составляет 55 лет, для мужчин – 60 лет. Средняя продолжительность жизни для женщин – 75 лет, для мужчин – на 10 лет меньше. Соответственно (в целях расчета), период, в течение которого выплачивается пенсия, для женщин составляет 21 год (с 55 до 75), для мужчин – 16 лет (с 60 до 75). Целью государственной пенсионной системы должна стать выплата каждому пенсионеру в году N пенсии в размере 40% от средней начисленной в году N зарплаты по стране с учетом личного коэффициента отношения его доходов к средней зарплате за весь период его трудовой деятельности (до выхода на пенсию). Соответственно, пенсионные накопления к моменту выхода человека на пенсию должны обеспечивать выплату соответствующей пенсии в течение 21 года для женщин и 16 лет для мужчин. Пенсионные накопления тех, кто проживет меньше, будут направлены на выплату пенсий тем, кто проживет больше.
Какую сумму необходимо накопить на пенсионном счете человека до выхода на пенсию?
По моим расчетам, для женщины к 55 годам необходимо накопить 777% от средней годовой зарплаты. Для мужчин, учитывая, что они выходят на пенсию на 5 лет позже, к 60 годам необходимо накопить 729% от средней годовой зарплаты.
Вышеприведенные результаты получены расчетно исходя из предположения, что ВВП страны будет в долгосрочной перспективе расти в среднем на 4%, средняя зарплата – на те же 4%. Рост зарплаты, значительно опережающий рост ВВП, который мы наблюдали последние несколько лет, носил сначала восстановительный характер, а затем был обусловлен перегревом рынка труда на фоне пузыря в экономике. В долгосрочной перспективе рост зарплат должен соответствовать росту ВВП.
Исходя из приведенных оценок, мне представляется, что для консервативного инвестора, каким должен быть пенсионный фонд, доходность на уровне чуть ниже роста ВВП является вполне реальной. При расчетах я принял реальную доходность инвестирования равную 3%. (Здесь все цифры приводятся в реальном, очищенном от инфляции измерении. В расчетах учитывался прогноз инфляции.)
Таким образом, формируя пенсионные накопления с 22 до 54 лет для женщин и с 22 до 59 лет для мужчин и инвестируя их с реальной доходностью 3% годовых, достичь необходимых размеров пенсионных накоплений можно, отчисляя всего лишь 18% ФОТ для женщин и 15% от ФОТ для мужчин, при том, что по новой, вводимой с 2011 г. ставке, реально отчисления составят 26%. В результате для лиц, только начинающих трудовую деятельность (22 года), 8% пенсионных отчислений для женщин и 11% пенсионных отчислений для мужчин получаются «лишними». Их то и следует использовать для перевода пенсионной системы к инвестированию всех пенсионных накоплений.
Что ограничивает переход пенсионной системы на накопительный принцип сейчас? Во-первых, необходимость платить пенсии нынешним пенсионерам. Если все пенсионные отчисления в нынешних условиях отправлять на личные накопительные счета, для нынешних пенсионеров денег не останется, выплаты придется производить из бюджета, а это, по моим расчетам, порядка 6% ВВП в 2010 г. Во-вторых, лица среднего возраста и старше уже не успеют накопить достаточно средств для финансирования своей будущей пенсии.
Как эти ограничения преодолеваются в предлагаемой системе?
Второе ограничение, связанное с тем, что автоматически к новой системе могут перейти только молодые люди, снимается путем перераспределения «лишних» пенсионных отчислений. Для этого составлен график отношения пенсионных накоплений к годовой зарплате, который должен иметь гражданин к определенному возрасту для дальнейшего планомерного накопления. Для вывода определенной возрастной категории на «плановую траекторию» пенсионных накоплений гражданам данного возраста необходимо добавить из собранных «лишних» отчислений по всей пенсионной системе на личный пенсионный счет сумму, равную разнице между «плановым» коэффициентом и тем, что уже должно было быть накоплено в этом возрасте. Начинать пополнять пенсионные счета необходимо с граждан предпенсионного возраста и далее для более молодых. При этом лица, которым на момент начала перехода к новой системе исполнилось 22 года и моложе, в пополнении не нуждаются.
Для примера предположим, что подошел срок пополнения пенсионных счетов мужчин, которым на момент начала перехода к новой системе было 50 лет. По моим расчетам, это произойдет на 7-й год с начала перехода, то есть этим людям будет уже 56 лет. Сумма, которую необходимо добавить этой категории рассчитывается как:

НД (I, N) = Количество трудящихся данной возрастной категории * Средняя годовая зарплата (N) * (Плановый коэффициент отношения пенсионных накоплений к зарплате в возрасте [I+N-1] - Плановый коэффициент отношения пенсионных накоплений к зарплате в возрасте [22+N-1])
Где I – возраст на начало перехода к новой системе
N – количество лет, прошедших с начала перехода к новой системе
НД – сумма, которую необходимо добавить данной возрастной категории.

Для нашего примера
НД (50, 7) = 876 000*(18000*12*2,3723)*(729,35%-154,90%) = 2 360 млрд. руб.

Поскольку за счет «лишних» отчислений в этом году должно быть накоплено 7 225 млрд. руб., этого хватит для доведения до нужной величины накопительных счетов жен, которым на начало перехода к новой системе было 45 лет. Оставшейся суммы (1 834 млрд. руб.) не хватит для пополнения счетов следующей по очереди категории мужчин, эта сумма, с учетом доходов от ее инвестирования, будет распределена среди данной категории мужчин в следующем году вместе с новыми поступлениями.
По моим расчетам, для вывода всех пенсионных счетов на «плановую траекторию», то есть для пополнения счетов всех нуждающихся в этом за счет «лишних» отчислений, потребуется порядка 20 лет.
При переходе к новой системе предполагается 5-летний переходный период, в течение которого средняя пенсия будет постепенно доведена с нынешних 25% до 40% от зарплаты. Лица, уже вышедшие на пенсию и выходящие в эти 5 лет, будут получать пенсию по той же схеме, что и остальные, но не с личных накопительных счетов, а от государства (подробнее ниже). Их отчисления будут поступать не на личные накопительные счета, а в общую систему.
Здесь мы переходим к решению второго вопроса – как именно выплачивать пенсии нынешним пенсионерам и тем, кто будет выходить на пенсию в течение переходных 5 лет?
Как было сказано выше, предполагается, что эти пенсии будут выплачиваться из федерального бюджета. При этом для финансирование этих выплат государство будет выпускать долгосрочные облигации (20-летние). На полный выкуп этих облигаций будет направляться значительная часть пенсионных накоплений. Соответственно, доходность этих облигаций должна соответствовать минимально необходимой для пенсионной системы доходности – то есть доходность этих облигаций должна быть плавающей, на уровне «Инфляция + 3%». По моим расчетам оптимальным будет вариант, когда основной долг по облигациям рефинансируется и фактически бюджету придется выплачивать только проценты по ним.
В базовом варианте (когда выплаты пенсионерам возрастают в течение 5 лет с нынешних 25% до 40% от средней зарплаты) в гособлигации первоначально будет вложено чуть более 40% пенсионных накоплений, постепенно эта доля будет снижаться:

При этом общая сумма государственного долга будет постепенно увеличиваться, превысив на 19-м году реформы уровня более 55% ВВП. После пополнения всех пенсионных счетов до планового уровня «лишние» пенсионные отчисления будут направляться на выплату пенсий тем, кому ранее она выплачивалась из бюджета, а оставшаяся сумма может быть направлена на погашение основного долга по облигациям. Такая возможность, по моим расчетам, появится в 21 году с начала перехода к новой системе, и с этого момента государственный долг по пенсионным облигациям будет резко уменьшаться.

В таком варианте ценой перехода к новой системе будет выплата государственным бюджетом процентов по «пенсионным» облигациям. Эти выплаты будут доходить до уровня порядка 3,5% ВВП.

Нынешний рост пенсий на фоне замеревшего, а часто и снижающегося уровня зарплат может привести к тому, что отношение средней пенсии к средней зарплате приблизится к 40% уже в ближайшее время (стабильно превышать этот уровень пенсионная система не сможет даже при ЕСН 34%). Такой вариант будет означать, что при переходе к новой системе мы будем иметь более высокую базу выплат пенсий. На саму возможность перехода к новой системе это не окажет влияния, но при этом возрастут расходы федерального бюджета, связанные с выплатой пенсий, которые он должен будет финансировать. В таком варианте вышеперечисленные параметры долга составят:






На мой взгляд, в обоих рассмотренных вариантах уровень государственного долга и бюджетных выплат по его обслуживанию является вполне приемлемой ценой за переход к новой системе и формирование на ее основе мощной финансовой системы. После того, как будут пополнены все пенсионные счета и за счет «лишних» пенсионных отчислений государственный долг по пенсионным облигациям будет снижен до комфортного уровня, государство сможет либо снизить пенсионные отчисления (что даст дополнительный стимул экономике), либо повысить коэффициент покрытия (отношение пенсий к средней зарплате), либо в каких-то пропорциях комбинировать оба этих подхода.

В результате предлагаемых преобразований мы получим государственную пенсионную систему, которая будет основана не на принципе солидарности поколений, как сейчас, а на принципе солидарности пенсионеров. Пенсионные накопления, попавшие в пенсионную систему, в ней же и останутся. В случае смерти пенсионера до 75 лет, оставшиеся на его счету средства не будут переданы по наследству, а поступят в «общий котел» и из них будут выплачиваться пенсии лицам, которые проживут дольше.
Формирование такой системы не отменяет возможности существования негосударственных пенсионных фондов. Но они будут работать с добровольными отчислениями, их клиентами станут лица, желающие получать дополнительную к государственной пенсию.

Как изменится финансовая система?
Как уже было сказано, значительная часть пенсионных накоплений, особенно на первых порах, будет вложена в государственные облигации. При этом, естественно, пенсионная система будет главным, но не единственным покупателем этих облигаций, к тому же будет вторичный рынок. Наличие развитого рынка государственных облигаций всегда считалось важнейшим условием формирования и существования развитой финансовой системы. Этот рынок станет удобным инструментом для консервативных инвесторов и будет задавать ориентир доходности для всей экономики.
Средства пенсионных накоплений, не направляемые на покупку «пенсионных» гособлигаций и выплату пенсий, станут дополнительным инвестиционным ресурсом экономики. По моим оценкам, объем этого источника стабилизируется на уровне 11-12% ВВП.

Это очень существенный дополнительный источник инвестиций, притом «длинных». Сможет ли экономика переварить их и куда их направлять?
Для начала я бы предложил установить главные принципы инвестирования пенсионных накоплений государственной пенсионной системы:
• пенсионные деньги могут использоваться только в долговом финансировании через рынок облигаций либо как вложения в паи ПИФов облигаций или ПИФов недвижимости
• если эмитентом облигаций является нефинансовая компания, целью эмиссии должна быть реализация инвестиционного проекта, а не пополнение оборотных средств. То есть проспект эмиссии облигаций должен содержать бизнес-план
• Среди компаний финансового сектора приоритет должен быть отдан банкам и лизинговым компаниям. При этом среди банков необходимо отдавать предпочтение тем, которые занимаются кредитованием малого и среднего бизнеса. Для этого можно использовать классификацию банков по приоритетным видам деятельности и отсечь от пенсионных денег банки, занимающиеся преимущественно кредитованием населения и игрой на фондовом рынке.
• пенсионные накопления не могут быть вложены в акции или деривативы

То есть главный принцип инвестирования пенсионных накоплений – направить инвестиции в развитие экономики, а не на искусственную накачку капитализации компаний через рынок акций.
При этом принятие инвестиционных решений должно быть рыночным. Обострится потребность в профессиональных управляющих компаниях (УК), которым должно быть передано управление пенсионными накоплениями государственной пенсионной системы.
«Длинные» пенсионные деньги позволят запустить процесс модернизации экономики, создания новых предприятий. Станет возможным в массовом порядке осуществлять инвестиционные проекты с разумными сроками окупаемости. При этом отпадет необходимость финансировать инвестиционные проекты «короткими» деньгами, чем в значительной степени и вызван нынешний кризис в России.
Экономика России имеет огромный потенциал роста. Нам нужно многое построить, перестроить, создать множество производств. Тем не менее, при реализации предложенных мер может возникнуть ситуация, когда имеющиеся в пенсионной системе инвестиционные ресурсы в те или иные моменты будут избыточны для экономики. В такой ситуации инвестиционные ресурсы необходимо перенаправлять на внешние рынки. И здесь мы подходим к условию, без которого, на мой взгляд, вообще невозможна мощная суверенная финансовая система.

Стабильность реального курса рубля – необходимое условие формирования мощной финансовой системы
В начале 2000-х гг. рубль начал укрепляться в реальном, а затем и в номинальном выражении. К чему это привело?
Для нефинансового сектора даже стабильный номинальный курс рубля (что означает укрепление реального курса) означает снижение конкурентоспособности по сравнению с зарубежными аналогами за счет более высокой инфляции – издержки в России растут быстрее чем в других крупнейших экономиках. Одно это ведет к тому, что в стране развивается только сырьевой сектор и не конкурирующие с импортом сектора. То есть закрепляется сырьевая ориентация экономики, а производство, нацеленное на конечного потребителя находится в заведомо проигрышном положении.
Для финансовой системы рост реального курса рубля означает вымывание внутренних источников инвестиций. Укрепляющийся курс рубля привлекает огромные иностранные инвестиции, прежде всего кредиты. При этом эти инвестиции носят краткосрочный спекулятивный характер, поскольку вызваны желанием сыграть на росте рубля. До недавнего времени иностранные кредиты были для многих наших заемщиков фактически бесплатными – реальные ставки по ним в валюте были отрицательными (что, кстати, провоцировало их необдуманную выдачу кредитором и неэффективное использование заемщиком). В таких условиях внутри страны сбережения теряли всякий смысл – те же банки не станут предлагать ставки по вкладам хотя бы близкие к инфляции, когда можно гораздо дешевле привлечь деньги за рубежом.
Что произойдет, если финансовые власти будут продолжать поддерживать именно номинальный курс рубля?
В таких условиях включение пенсионных накоплений в инвестиционные процессы станет невозможным, поскольку будет невозможно обеспечить положительную реальную доходность инвестиций. Необходим переход к поддержанию стабильности реального курса рубля относительно валют основных мировых экономических центров. То есть:

Курс рубля (i) = Курс рубля (i-1) *(1+Δ)

Где Δ = Инфляция в России(i) – Усредненная инфляция ведущих экономик(i) – Российская премия

«Российская премия» в этой формуле будет, во-первых, компенсировать инвесторам более высокий риск, во-вторых, стимулировать российские компании повышать конкурентоспособность. Кроме того, увеличивая или уменьшая этот показатель (вплоть до отрицательных значений) ЦБ сможет разворачивать капитальные потоки в нужном направлении – например, стимулируя вложения пенсионных накоплений на внешних рынках в ситуациях, когда для российской экономики они становятся избыточными.
Небольшой побочный социально-политический эффект
Реализация предлагаемых мер может ослабит одно противоречие, которое довлеет над нашими государственными органами и мешает модернизации страны. Речь о выборе между развитием экономики и социальными обязательствами.
Несмотря на скепсис, которые многие испытывают по этому поводу, я считаю, что политическая система России вполне демократическая. Но есть одна особенность – у нас «демократия пенсионеров и бюджетников». Именно две эти группы наиболее активны на выборах. Пенсионеры крупнейшая из этих двух групп – они составляют 27% населения страны. Поддержка только этих двух групп даст власти большинство на выборах. Проблема в том, что главный интерес этих двух групп – рост социальных бюджетных выплат – часто мешает модернизации экономики, но власть, из электоральных соображений, всегда пойдет им навстречу, вопрос лишь – на сколько.
Создание системы, при которой пенсия напрямую зависит от роста экономики страны (доходность инвестиций) и средней зарплаты в стране (которая также напрямую зависит от роста экономики), позволит изменить основные интересы пенсионеров (как нынешних, так и будущих). Пенсионеры уже не будут зависеть от доброй воли государства, наоборот, они будут заинтересованы в том, чтобы экономика росла. Их основной интерес совпадет с основным интересом самой экономически активной части населения – среднего класса. Политические изменения, к которым это приведет, будут очень серьезными.